Leopold Aschenbrenner'ın yönettiği Situational Awareness LP, 18 Mayıs'ta Q1 2026 13F raporunu sunarak 2025 sonundaki 5,5 milyar dolardan 31 Mart itibarıyla 13,67 milyar dolara ulaşan bir sermaye artışını açıkladı. Portföydeki en büyük ağırlık ise Nvidia veya büyük bulut sağlayıcıları değil, Bitcoin madencileri ve AI veri merkezi operatörleri oldu. IREN, CleanSpark, Riot Platforms, Applied Digital, Core Scientific ve Hive Digital gibi şirketlerde uzun pozisyonlar yer alıyor. Aynı raporda, Nvidia, AMD, ASML ve VanEck Semiconductor ETF gibi yarı iletken hisselerine karşı yaklaşık 7,5 milyar dolarlık opsiyonlu kısa pozisyonlar da bulunuyor.
2024'ün en etkili AGI ölçekleme makalesinin yazarı ve eski OpenAI araştırmacısı Aschenbrenner, artık SEC'ye 2026'da uygun maliyetli AI hesaplama kapasitesi için en iyi yolun, ucuz elektriğe ve soğutmalı gayrimenkule sahip şirketlere yatırım yapmak olduğunu bildiriyor. Bu raporda portföy dağılımı, neden madencilerin öne çıktığı, hangi şirketlerin öne çıktığı, bunun BTC hash oranı ve madenci hisselerine etkileri ile dikkate alınması gereken riskler değerlendirilmektedir.
5,5 Milyar Dolardan 13,67 Milyara: Portföy Detayları
Situational Awareness LP'nin bir önceki raporu 2025 sonu itibariyle 5,5 milyar dolarlık hisse pozisyonu açıklamıştı. Q1 2026 raporu ise bu miktarın 31 Mart'ta 13,67 milyar dolara ulaştığını gösteriyor. Bu, 1 çeyrekte yaklaşık 2,5 kat büyümeye karşılık geliyor; üstelik bu büyüme, AI hisselerinin genel olarak baskı altında olduğu bir dönemde gerçekleşti.
Portföyde uzun pozisyonlar ikinci dereceden AI yatırımlarında toplanmış durumda: Bitcoin madencileri (AI hosting pivotu yapanlar), veri merkezi operatörleri ve enerji altyapısı (en büyük pozisyon yaklaşık 879 milyon dolar ile Bloom Energy'de). Kısa pozisyonlar ise Nvidia, Broadcom, AMD, ASML, Micron, Intel ve Taiwan Semiconductor gibi çip üreticilerinde 7,5 milyar dolarlık opsiyonlu satışlar ile yoğunlaşmış.
Bu yapı önemli; çünkü Aschenbrenner AI'ya karşı değil, yalnızca piyasanın çiplerde yoğunlaşan genel oynanış biçimine karşı bir pozisyon alıyor. 2024'te yayımladığı "Situational Awareness" makalesinde, AGI düzeyindeki sistemlerin 2020'lerin sonunda trilyonlarca dolarlık hesaplama altyapısına ihtiyaç duyacağını öngörüyordu. Portföy de bu tezden türeyen bir yatırım stratejisini yansıtıyor. Makalenin tamamı hâlâ situational-awareness.ai'da erişilebilir. 18 Mayıs tarihli CoinDesk haberinde ise pozisyonların detaylı özeti bulunuyor.
Neden Madenciler, Neden Nvidia Değil? Picks-and-Shovels Tezinin Açıklaması
Standart AI yatırım portföyleri genellikle Nvidia ve büyük bulut şirketlerine odaklanır. Bu strateji son üç yılda başarılı oldu, piyasa da bunun devam edeceğini varsayıyor. Aschenbrenner'ın pozisyonu ise AI döngüsünün değer zincirinde bir sonraki aşamaya geçeceği öngörüsüne dayanıyor.
Argüman şöyle: Sınırda AI model eğitiminde ve çalıştırılmasında asıl darboğaz çip değil, enerji. 2027'ye gelindiğinde ABD'deki AI altyapı yatırımlarında en kritik unsur rekabetçi fiyata sahip elektrik kapasitesi olacak, çip tedariğinden daha önemli hâle gelecek. Bitcoin madencileri hâlihazırda yaklaşık 30 gigawatt izinli, soğutmalı, şebekeye bağlı endüstriyel tesislere sahip (özellikle Teksas, Wyoming, Georgia, New York eyaletlerinde). Sıfırdan benzer kapasite kurmak ise 3-7 yıl sürüyor.
Bu bakış açısını destekleyen üç unsur var: Madenci tesisleri kolayca GPU hosting'e çevrilebiliyor; madenci hisseleri, saf AI altyapı şirketlerine göre daha düşük çarpanlarla işlem görüyor; AI hosting gelirleri ise sözleşmeli, döviz bazlı ve tekrarlayan bir yapıda. Bu, madenci hisselerini "BTC fiyatına bağlı bir enstrüman" olmaktan çıkarıp "AI ve veri merkezi gelirine sahip yeni bir varlık sınıfı"na dönüştürüyor.
Kasım 2025'teki IREN-Microsoft 9,7 milyar dolarlık GPU bulut anlaşması, IREN'in Teksas'taki 750MW kampüsünde 5 yıl boyunca Nvidia GB300 GPU'ları konuşlandırmayı kapsıyor. Sözleşme yılda yaklaşık 1,9 milyar dolar tekrarlayan gelir ve %85 civarında FAVÖK marjı hedefliyor. Saf AI altyapı şirketlerinde benzer büyüklükte sözleşmeler görülmüyor; çünkü bu tesislerde yeterli enerji altyapısı yok.
Sepetteki Temel Madenciler
13F raporunda aşağıdaki madenci ve AI altyapısı şirketlerinde uzun pozisyonlar teyit edildi. Bu liste, ya doğrudan açıklananları ya da bir önceki çeyreğe göre pozisyonu artanları içermektedir:
| Ticker | Şirket Adı | AI Hosting Durumu | Sepete Alınma Nedeni |
|---|---|---|---|
| IREN | IREN Limited | Microsoft ile 9,7 milyar dolarlık canlı sözleşme | Halka açık en gelişmiş madenci-AI dönüşümü |
| CLSK | CleanSpark | Saf BTC madencisi, AI hosting araştırıyor | Hisse başına en ucuz BTC, düşük borç |
| RIOT | Riot Platforms | Rockdale, TX sahası AI için değerlendiriliyor | ABD'nin en büyük elektrik kapasitesi |
| CORZ | Core Scientific | CoreWeave hosting anlaşması aktif | Batık bilançoda AI gelirini monetize eden ilk madenci |
| APLD | Applied Digital | Saf AI hosting, BTC madenciliği yok | Saf AI-veri merkezi modeli |
| HIVE | Hive Digital | Toronto'da AI veri merkezi kuruyor | AI öncelikli dönüşümü kamuoyuna duyuran ilk madenci |
| BITF | Bitfarms | Arjantin, Quebec, Washington'da elektrik kapasitesi | Ucuz hidroelektrikte coğrafi çeşitlilik |
| BTDR | Bitdeer | Singapur merkezli, karma madencilik ve AI hosting | Teze Asya açılımı |
Sepet rastgele değil; her şirket ya AI hosting sözleşmesine sahip ya da sahip olabilecek güçte altyapıya hâkim. Yeterli altyapısı olmayan küçük madenciler sepette yer almıyor.
Kısa tarafta ise pozisyon, zıt bir bahis. Eğer madenciler ve enerji altyapısı şirketleri daha iyi performans gösterirse, AI gelirlerinin daha büyük kısmı enerji ve gayrimenkul katmanına kayacağı için çip üreticilerinin marjı daralabilir. Yatırımın temel sorusu da burada: Bu marj kayması gerçekleşecek mi?
BTC Hash Oranı ve Madenci Hisselerine Etkiler
Kripto yatırımcıları için ikinci dereceden etkiler daha dikkat çekici. Üç ana başlık öne çıkıyor:
Birincisi, hash oranı: Eğer AI hosting seçeneği olan (IREN, HIVE, CORZ, RIOT'un bir kısmı) madenciler ASIC kapasitesini GPU hosting'e kaydırırsa, ağın hash oranı büyümesi yavaşlayabilir ya da daralabilir. Bu, 2024'teki Bitcoin yarılanmasından sonra daha küçük ölçeklerde iki kez yaşandı ve Phemex'in hash oranı açıklayıcısı hash düzleşmesinin BTC fiyatı için tarihsel olarak destekleyici olduğunu gösteriyor.
İkincisi, madenci hisse-BTC korelasyonu: 2020-2024 döneminde büyük madenciler BTC'nin kaldıraçlı beta'sı gibi işlem gördü. Ancak AI hosting gelirleri bilançoda anlamlı hale geldikçe bu korelasyon zayıflıyor. IREN, Microsoft sözleşmesine bağlı olarak hareket ediyor; CORZ ise CoreWeave hacimlerine bağlı. Saf madenciler (CLSK, BITF) hâlâ BTC fiyatına bağlı. Yatırımcıların madenci sepetlerini AI hosting gelir oranına göre ayırması gerekiyor.
Üçüncüsü, Bitcoin madenciliği maliyet eğrisi AI hosting gelirleriyle düzeliyor. Microsoft tarzı sözleşmeyle geliri sabitlenen madenci, saf rakiplerini kapattıracak kadar düşük hash fiyatlarında bile madenciliğe devam edebiliyor. Bu, BTC fiyatının düzeltmelerde destek bulmasında önemli bir unsur olabilir.
Pratikte; madenci sepetini AI ve enerji dönüşümünün öncü göstergesi olarak izlemek, hash oranını bu dönüşümün gerçek olup olmadığını anlamak ve BTC-madenci korelasyonunu giderek zayıflayan bir tez olarak değerlendirmek faydalı olacaktır.
Tezin Riskleri
Yatırım açık bir kazanç fırsatı değil; dört önemli risk noktası var:
AI hesaplama arzı sınırlı kalmayabilir. Çip tedariki normale döner ve ABD'de yeni veri merkezi izinleri hızlanırsa, mevcut madenci tesislerinin kıymeti azalabilir. Çiplerdeki kısa pozisyonlar ise talebin de zayıflayacağını varsayıyor; fakat talep güçlü kalırsa kısa pozisyonlar uzun pozisyonlardan daha hızlı zarar ettirebilir.
Madenci bilançoları karmaşık. Çoğu halka açık madenci yıllarca zarar ederek çalıştı ve yeni yeni nakit akışında pozitife geçti. AI hosting sözleşmeleri ise ciddi ön yatırım gerektiriyor (GPU tedarik, yeniden yapılandırma, soğutma). Finansman genellikle yeni hisse satışı veya dönüştürülebilir borçla sağlanıyor ve bu mevcut yatırımcıyı sulandırabiliyor.
BTC fiyat riski devam ediyor. AI'ya dönen madenciler bile bilançoda BTC tutmaya ve ASIC filosuna sahip olmaya devam ediyor. BTC'deki %40'lık bir düşüş tüm sektörde kazançları olumsuz etkileyebilir.
Sepet içi yoğunlaşma riski. Bugün AI hosting gelirinin çoğu birkaç şirkette (IREN, CORZ, APLD) yoğunlaşıyor. Bu sözleşmelerden biri iptal edilirse veya ertelenirse, tüm tezin algısı birden değişebilir.
Gerçekçi bir değerlendirme ile bu strateji, yüksek riskli ve konsantre bir bahis. Aschenbrenner, AI değer zincirinin hangi aşamasında marjların toplanacağına dair bir öngörüyle pozisyon alıyor; bu öngörü erken, geç veya yanlış olabilir.
Sıkça Sorulan Sorular
Aschenbrenner doğrudan Bitcoin mi, madenci hisseleri mi alıyor?
13F raporu yalnızca ABD borsalarında listeli hisse ve opsiyon pozisyonlarını açıklıyor. Doğrudan Bitcoin tutup tutmadığı kamuyla paylaşılmış değil.
En büyük AI hosting sözleşmesine sahip madenci hangisi?
IREN’in 2025'te Microsoft ile yaptığı 9,7 milyar dolarlık 5 yıllık anlaşma sektörün en büyük kamuya açık sözleşmesidir. Core Scientific ve Applied Digital’in sözleşmeleri de önemli büyüklükte.
Tez madenciler üzerineyken Bloom Energy neden portföyde?
Bloom Energy, veri merkezleri ve madenciler için şebeke bağlantı sırası beklemeden elektrik üretimi sağlayan yakıt hücresi sistemleri üretiyor. Bu pozisyon enerji darboğazı tezinin bir üst katmanında yer alıyor.
Madenciler AI'ya yönelirse BTC hash oranı azalır mı?
Azalabilir. Şu anda hash oranının yaklaşık %30'u AI hosting seçeneği sunan halka açık madencilerde. Bunun %10'u bile AI'ya kayarsa, hash oranı büyümesi anlamlı şekilde yavaşlar ve bu BTC fiyatı için tarihsel olarak destekleyici olur.
Sonuç
Aschenbrenner'ın raporu, AI yatırımında çiplerden çok enerji ve altyapıyı öne çıkarıyor. Portföy, Bitcoin madencilerinin AI hesaplama kapasitesine en uygun maliyetli erişimi sağladığını öngörüyor. Kısa pozisyonlar ise AI gelirinin daha fazla enerji ve gayrimenkul katmanına kayacağı varsayımına dayanıyor. Bu strateji, AI başarısız olmasa bile marjların yeniden dağılımına odaklanıyor. Yatırımcılar IREN'in yeni sözleşmelerini, hash oranındaki trendleri ve Nvidia'nın mali tablolarını izlemelidir. Eğer çip şirketlerinin karlılığı güçlü kalır ve AI hosting gelirleri bekleneni karşılamazsa, bu strateji başarısız sayılır. Tersi olursa, bu rapor sektörde yapısal dönüşümün ilk büyük kurumsal işareti olarak anılabilir.
Bu makale yalnızca bilgilendirme amaçlıdır ve finansal veya yatırım tavsiyesi içermez. Kripto para alım satımı yüksek risk içerir. Yatırım kararı vermeden önce kendi araştırmanızı yapınız.
