A SEC adiou abruptamente a divulgação da aguardada “isenção de inovação” esta semana, após reuniões a portas fechadas em que líderes da Nasdaq, NYSE e Cboe expressaram fortes objeções ao modelo proposto. A isenção criaria um sandbox de 12 a 36 meses permitindo que empresas dos EUA emitissem e negociassem valores mobiliários tokenizados, incluindo ações tokenizadas dos EUA, sem necessidade de registro integral junto à SEC. O presidente da SEC, Paul Atkins, havia antecipado a medida como “iminente” semanas antes, mas até 26 de maio de 2026, não há novo cronograma divulgado.
A mudança não foi na direção da política, mas na suposição de que a agência poderia lançar o framework mesmo com objeções das bolsas que operam o mercado de ações regulado. Veja o que a isenção pretendia, quem se opôs e o que o adiamento significa para projetos como Robinhood, Coinbase, Bitwise, Ondo, Securitize e Backed, que estavam em desenvolvimento considerando essa norma.
O Que a Isenção de Inovação Propunha
A isenção era o ponto central da agenda do primeiro ano de Atkins. Ofereceria às empresas de cripto dos EUA uma isenção condicional do registro completo para emissão, custódia e negociação secundária de valores mobiliários tokenizados, englobando ações dos EUA, fundos de mercado monetário, Treasuries e alguns produtos de títulos on-chain. O período condicional seria de 12 a 36 meses, exigindo divulgações obrigatórias, relatórios de transações em blockchain e critérios de elegibilidade proporcionais aos ativos sob emissão.
Atualmente, ações tokenizadas existem quase exclusivamente no exterior. Produtos bSTOCK da Backed Finance são negociados na Solana por emissores de fora dos EUA, e a Bitfinex Securities lista ações tokenizadas de El Salvador. Segundo a SEC sob Atkins, sem uma isenção doméstica, emissores norte-americanos continuariam operando no exterior, e investidores dos EUA só acessariam ações tokenizadas por veículos estrangeiros. A isenção buscava trazer essa atividade para o ambiente regulado local.
Robinhood, Coinbase, Bitwise, Ondo Finance, Securitize e dWallet tinham planejamentos baseados na expectativa de aprovação da isenção em 2026. O lançamento, pela Robinhood, de ações tokenizadas nos EUA na União Europeia em junho de 2025 era visto como teste para o rollout americano, e a Bitwise entrou com pedido para ETF de ações tokenizadas.
Quem Se Opôs Esta Semana e Por Quê
As objeções vieram não dos críticos habituais das criptomoedas, mas sim das instituições que administram o mercado acionário dos EUA.
Segundo diversas fontes, a liderança da Nasdaq, NYSE e Cboe Global Markets reuniu-se com funcionários da SEC pouco antes do rollout planejado. As bolsas argumentaram que a isenção, como redigida, criaria um ambiente paralelo de negociação para ações tokenizadas, desconsiderando as regras do National Market System (NMS) seguidas por todos os outros mercados, como as normas de proteção de ordens, reporte ao Consolidated Audit Trail (CAT), supervisão da FINRA e obrigações de encaminhamento de ordens para o melhor preço disponível.
O argumento das bolsas não era contra a existência de ações tokenizadas, mas sim contra a negociação das mesmas ações sob regras mais brandas, o que fragmentaria a liquidez e criaria oportunidades de arbitragem prejudiciais ao investidor de varejo. Se as ações da Apple são negociadas na Nasdaq pelas regras do NMS, e uma ação tokenizada da Apple é negociada em blockchain sob a isenção, os preços podem divergir em momentos de alta volatilidade, prejudicando o investidor de varejo. As bolsas chamam isso de "problema de mercado de dois níveis".
JPMorgan, Citadel Securities e SIFMA também levantaram preocupações semelhantes anteriormente. A carta da Citadel defendia a inclusão das ações tokenizadas na estrutura existente de mercados de ações, não sua isenção, e a SIFMA sugeriu que qualquer plataforma de negociação de ações tokenizadas deveria se registrar como bolsa nacional de valores mobiliários ou sistema alternativo de negociação antes de cotar preços para investidores dos EUA. O envolvimento direto dos CEOs das bolsas e a ausência de anexos sobre estrutura de mercado no rascunho da SEC foram determinantes para o adiamento.
Detalhes das Preocupações Sobre Estrutura de Mercado
Quatro pontos específicos motivaram o adiamento, cada um relativo a diferentes camadas do mercado acionário não tratadas adequadamente pela isenção:
Liquidez fragmentada. As bolsas argumentam que volumes relevantes de negociação de ações tokenizadas dividiriam o livro de ordens entre venues NMS regulados e a plataforma blockchain, ampliando spreads e degradando o preço de referência (NBBO).
Gaps de supervisão. As venues NMS reportam todas as ordens e transações ao CAT, permitindo à SEC detectar manipulações. Uma venue blockchain sob isenção não teria essa obrigação no texto atual, dificultando o monitoramento de práticas abusivas quando parte da atividade fica fora do CAT.
Proteções ao varejo. O sistema NMS inclui normas de proteção de ordens e execução, além de obrigações de transparência que plataformas de ações tokenizadas sob a isenção não herdariam automaticamente. As bolsas argumentam que o investidor de varejo negociando Apple em uma DEX permissionless não teria as mesmas proteções do que ao comprar via corretora registrada.
Negociação fora do horário. Ações listadas negociam entre 9h30 e 16h (ET), com sessões pre-market e after-market reguladas. Em contraste, ações tokenizadas em blockchain negociam 24 horas por dia. As bolsas veem isso como problema de formação de preço, pois o valor de referência do mercado listado fica indisponível por 16 horas diárias, e ordens durante a madrugada não têm NBBO para comparação.
As bolsas não sugeriram a extinção do modelo, mas sim sua integração às regras do NMS, exigindo registro das venues de ações tokenizadas como bolsas ou ATSs, ou extensão das regras de reporte e proteção de ordens a qualquer plataforma que negocie ações tokenizadas listadas dos EUA. Isso representa um esforço regulatório maior do que o previsto originalmente, justificando o adiamento.
Impacto no Pipeline de Emissores de Ações Tokenizadas
O adiamento afeta o pipeline de empresas de maneira desigual. Quem planejou produtos com base na isenção terá que aguardar, enquanto emissores offshore continuam operando normalmente.
O caso da Robinhood é emblemático, pois o lançamento europeu de ações tokenizadas gerou volume relevante e a companhia já havia indicado que a versão americana dependeria do novo framework. O adiamento transfere um possível rollout para 2027. O trabalho da Coinbase nesse segmento estava em fase inicial e Bitwise segue outro caminho regulatório, com menor exposição direta.
Ondo, Securitize e dWallet ficam em posição intermediária. Produtos de Treasuries tokenizados da Ondo não dependem da isenção, mas a expansão planejada para ações tokenizadas sim. A Securitize, que opera como agente de transferência registrado, seria um canal natural para emissão de ações tokenizadas sob o novo modelo. Ambas mantêm operações já existentes enquanto aguardam novidades para o pipeline de ações.
Backed Finance e outros emissores offshore se beneficiam, pois os tokens bSTOCK da Backed seguem negociando na Solana por emissores suíços, com distribuição na UE e sem solicitação a investidores dos EUA — exatamente a atividade que a isenção pretendia internalizar. Com o adiamento, esses produtos continuam absorvendo demanda global, sem competição de uma alternativa regulada nos EUA. A Phemex já abordou o ponto de vista das bolsas em artigo anterior sobre o plano da Nasdaq com a SEC para ações tokenizadas, bem como o funcionamento do sandbox da SEC em entenda o sandbox de tokenização da SEC.
O Que Esperar Sem Novo Cronograma
A SEC não divulgou nova data-alvo. Segundo declarações públicas de Atkins e da equipe da SEC, três movimentos paralelos estão em andamento.
O rascunho da isenção está sendo reescrito para incorporar anexos sobre estrutura de mercado. A versão mais discutida exigiria que qualquer venue de ações tokenizadas cotando preços para investidores dos EUA se registrasse como ATS, roteasse ordens por uma bolsa NMS durante o horário regular de negociação, ou ambos. Isso se aproxima do que as bolsas pediram e é um framework mais exigente que o sandbox original, o que naturalmente prolonga o cronograma.
A agência também ampliou as consultas. O rollout original baseou-se na opinião de advogados do setor cripto, enquanto a revisão envolve diretamente as bolsas e formadores de mercado de ações (Citadel, Virtu, Jane Street, Susquehanna), que seriam os primeiros impactados caso o problema do mercado de dois níveis ocorresse.
O calendário político conta. A SEC de Atkins tem cerca de dois anos para aprovar políticas prioritárias antes de limitações do ciclo eleitoral. Um adiamento de três ou quatro trimestres começa a coincidir com a implementação do CLARITY Act, expansão de ETFs spot e normativas sobre staking já antecipadas pela agência. O risco não é a isenção nunca sair, mas sim ser aprovada em formato tão alterado que já não atenda ao propósito dos emissores.
Perguntas Frequentes
Por que a SEC adiou a isenção de inovação após indicá-la como iminente?
A decisão veio após objeções diretas de Nasdaq, NYSE e Cboe em reuniões com a SEC, apontando que o framework criaria um ambiente paralelo sem regras como Regulation NMS, reporte CAT e proteções ao investidor de varejo. A SEC optou por adiar para reavaliar o modelo.
Isso encerra as ações tokenizadas nos EUA?
Não, apenas adia a versão regulada americana. Ações tokenizadas já são negociadas no exterior, por emissores como Backed Finance, com distribuição internacional e sem solicitação a investidores dos EUA. A isenção buscava trazer a atividade para o ambiente regulado doméstico. Enquanto o framework não é finalizado, o acesso do varejo americano a essas ações por plataformas locais segue suspenso, e os produtos offshore mantêm esse segmento.
Como o adiamento afeta Robinhood, Coinbase e Backed Finance?
Robinhood e Coinbase previam lançar produtos de ações tokenizadas nos EUA em 2026, então o rollout deve ficar para 2027 no cenário base. Bitwise segue caminho regulatório diferente, com menor exposição direta. Backed Finance e emissores offshore se beneficiam, já que seus produtos continuam operando sem concorrência de opções reguladas nos EUA por pelo menos mais alguns trimestres.
Quando a SEC divulgará novo cronograma?
Até 26 de maio de 2026, não há compromisso público. O caminho mais provável é um novo rascunho incorporando anexos de estrutura de mercado (registro ATS, roteamento NMS, reporte CAT), com consulta pública subsequente. A próxima comunicação pública relevante de Atkins deve trazer novo prazo.
Conclusão
A isenção de inovação era o modelo para trazer ações tokenizadas dos EUA para dentro do ambiente regulado da SEC. Esta semana, as bolsas listadas argumentaram com sucesso que o texto criaria um mercado paralelo sem a infraestrutura regulatória do restante do sistema. O framework está sendo reescrito para exigir integração às regras do NMS ou registro como ATS, o que é mais complexo do que o sandbox original.
Os próximos sinais concretos virão de um novo prazo anunciado por Atkins, uma carta de comentário das bolsas amenizando as objeções ou mudanças no discurso de Robinhood e Coinbase sobre o cronograma durante resultados trimestrais. Até lá, o cenário prático segue igual: ações tokenizadas dos EUA negociam no exterior, o pipeline doméstico está em pausa, e a Backed Finance segue com o único produto de volume relevante.
Este artigo tem caráter exclusivamente informativo e não constitui aconselhamento financeiro. Negociar criptomoedas envolve riscos. Sempre faça sua própria pesquisa antes de tomar decisões de negociação.
