Kanadas geplante Regeln und der US GENIUS Act widersetzen sich beide der Umwandlung von Zahlungs-Stablecoins in verzinsliche Produkte. Der Unterschied liegt darin, wen die Einschränkung betrifft – und was das für DeFi und tokenisierte Vermögenswerte bedeuten könnte.
Ein Stablecoin-Emittent kann Reservevermögen halten, die Erträge erwirtschaften. Steht ein Teil dieser Erträge den Inhabern seiner Tokens zu? Kanada und die USA ziehen die Grenze an unterschiedlichen Stellen.
Kanadas vorgeschlagenes Stablecoin Act sieht vor, dass ein Nicht-Banken-Emittent einem Halter keine Zinsen, Renditen oder sonstige Einkünfte im Zusammenhang mit dem Halten seines Stablecoins zahlen darf. Die am 24. Oktober 2026 veröffentlichten Regulierungsentwürfe würden auch Einkommensbeteiligungsvereinbarungen mit Dritten einschränken. In den USA verbietet der GENIUS Act einem Zahlungs-Stablecoin-Emittenten, Zinsen oder Renditen allein im Zusammenhang mit dem Halten, Verwenden oder Behalten des Tokens zu zahlen. Die US-Behandlung bestimmter Drittanbieter-Belohnungen hängt stärker von der tatsächlichen Ausgestaltung der Vereinbarung ab.
Der Zeitfaktor ist wichtig: Kanadas Einschränkung ist ein Vorschlag, kein bereits geltendes Verbot innerhalb eines abgeschlossenen Stablecoin-Regimes. Das US-Gesetz ist verabschiedet, während die endgültige Durchführungsverordnung des OCC am 18. Januar 2027 in Kraft treten soll. Beides bedeutet nicht, dass jedes bestehende Stablecoin-Belohnungsprogramm am 24. Oktober 2026 rechtswidrig wurde.
Es geht nicht darum, ob Renditen in der Nähe eines Stablecoins überhaupt existieren dürfen. Es geht darum, wer sie erzeugt, wer sie finanziert und ob der Halter sie erhält, weil er den Zahlungs-Token hält.
Wo ziehen Kanada und die USA die Grenze?
| Frage | Kanadas geplanter Rahmen | US GENIUS Act Rahmen |
|---|---|---|
| Darf der Emittent einem Halter für das Halten des Stablecoins zahlen? | Nein, gemäß der geplanten Regel für Nicht-Banken-Emittenten. | Nein, gemäß dem Emittentenverbot. |
| Darf ein anderes Unternehmen eine Belohnung anbieten? | Der Entwurf zielt auch auf bestimmte Einkommensbeteiligungsvereinbarungen Dritter ab; die Bedingungen sind entscheidend. | Weder automatisch verboten noch erlaubt; die Beziehung zum Emittenten ist entscheidend. |
| Kann ein Halter Einkünfte erzielen, indem er den Token in einer separaten Aktivität nutzt? | Der Vorschlag sollte nicht als pauschales Verbot aller Aktivitäten mit Stablecoins gelesen werden. Aktivität und Beteiligte erfordern eine separate Analyse. | Das Emittentenverbot verbietet nach seinem Wortlaut nicht alle unabhängigen Kredit-, Handels- oder Anlageaktivitäten. |
| Ist die Regel vollständig in Kraft? | Nein. Die kanadischen Maßnahmen bleiben Vorschläge. | Das Gesetz gilt; die endgültige OCC-Regel tritt am 18. Januar 2027 in Kraft. |
Dies sind politische Abgrenzungen, keine Liste zugelassener Produkte. Eine als „Loyalty-Zahlung“ bezeichnete Belohnung kann dieselbe Problematik wie Zinsen aufwerfen, wenn sie finanziert oder so gestaltet wird, dass sie eine Person für das Halten eines Tokens entschädigt. Umgekehrt ist ein Einkommen, das entsteht, wenn jemand Kredit- oder Anlagerisiken eingeht, nicht unbedingt ein vom Stablecoin-Emittenten gezahlter Zins.
Warum geht Kanadas Vorschlag über den Emittenten hinaus?
Eine Regel, die nur direkte Zahlungen des Emittenten adressiert, lässt einen möglichen Umgehungsweg offen: Der Emittent behält die Reserveerträge, zahlt einen Vertreiber, und der Vertreiber bewirbt eine Belohnung für das Halten des Tokens. Der Halter sieht eine Rendite, selbst wenn der Emittent ihm nie eine Zinszahlung sendet.
Kanadas Entwurf vom Oktober 2026 adressiert diese Sorge, indem er Vereinbarungen prüft, die Einkünfte im Zusammenhang mit Stablecoin-Emission oder Reserven teilen. Sein Ansatz stellt die Beziehung zwischen Emittent und Partner in den Mittelpunkt der Compliance. Falls wie vorgeschlagen verabschiedet, könnten Unternehmen nicht davon ausgehen, dass die Umleitung einer emittentengestützten Halterbelohnung über ein anderes Unternehmen das Problem löst.
Das bedeutet nicht, dass Kanada vorgeschlagen hat, jede mit einem Stablecoin erzielbare Rendite zu verbieten. Ein Halter könnte Tokens in eine Aktivität übertragen, die ihre eigene Einkommensquelle und ihre eigenen Risiken hat. Die Frage wäre, ob diese Aktivität getrennt vom Versprechen des Emittenten steht oder stattdessen eine Zahlung für das Halten des Stablecoins neu verpackt. Der endgültige Wortlaut und seine Anwendung werden für Unternehmen, die kanadische Produkte gestalten, entscheidend sein.
Der Vorschlag verändert die Geschäftsrechnung für Emittenten. Anstatt Reserveerträge zu nutzen, um Haltern eine Rendite zu versprechen, müsste ein Emittent über Vertrieb, Rücknahme, Zugang und Nutzen konkurrieren. Ein Partner, der auf dem Token aufbaut, müsste dokumentieren, woher jede Belohnung stammt. Eine Zahlung als „Drittanbieter-Rendite“ zu bezeichnen, würde diese Frage nicht beantworten.
Was lässt der US GENIUS Act offen?
Der GENIUS Act setzt eine klare Grundlinie für zugelassene Zahlungs-Stablecoin-Emittenten: Sie können Haltern keine Zinsen oder Renditen allein deshalb zahlen, weil diese den Stablecoin halten, verwenden oder behalten. Dies trennt einen Zahlungs-Token von einem Produkt, das als verzinsliche Forderung gegen den Emittenten vermarktet wird.
Die schwierigere Frage betrifft eine Belohnung, die von jemand anderem gezahlt wird. Die endgültige OCC-Regel vom Oktober 2026 entfernte eine vorgeschlagene Vermutung, wonach bestimmte verbundenen Unternehmen und Drittanbieter-Vereinbarungen als Verstoß gegen die Renditebeschränkung behandelt worden wären. Stattdessen erklärte das OCC, es werde Vereinbarungen anhand von Anträgen und Aufsicht prüfen. Die Entfernung einer Vermutung ist keine pauschale Erlaubnis. Ein Vertreter, der im Namen eines Emittenten zahlt, oder eine Struktur zur Umgehung des Emittentenverbots könnte weiterhin gegen die Regel verstoßen.
Für ein US-Belohnungsprogramm sind Labels weniger hilfreich als eine Finanzierungslandkarte. Zahlt der Partner aus seinen eigenen Geschäftserlösen? Ist die Belohnung davon abhängig, dass der Nutzer lediglich einen Token-Bestand hält? Erstattet der Emittent dem Partner die Kosten oder kontrolliert er das Angebot? Ein Programm kann für einen Kunden unabhängig wirken, während es von einer Vereinbarung mit dem Emittenten abhängt. Diese Fakten können bestimmen, ob es außerhalb des Emittentenverbots fällt oder als emittentengezahlte Rendite funktioniert.
Dieser Artikel muss die breiteren US-Reserve- und Rücknahmeregeln nicht wiederholen, um diese Unterscheidung zu verdeutlichen. Für die Renditenfrage ist der relevante Kontrast Kanadas geplanter Zugriff auf bestimmte Einkommensbeteiligungsvereinbarungen versus der US-Fokus auf Emittentenzahlungen, wobei Drittstrukturen nach ihren Tatsachen geprüft werden.
Was ändert sich für einen Stablecoin-Halter?
Ein Halter sollte vier Dinge unterscheiden, die alle als „Einkünfte mit Stablecoins“ beworben werden können:
- Emittenten-Rendite: Zahlung, die erfolgt, weil die Person den Zahlungs-Token des Emittenten hält oder verwendet. Dies ist der Kernpunkt beider Ansätze.
- Plattform-Belohnungen: Zahlung von einem Vertreiber oder Dienstleister. Ihre Behandlung hängt teilweise davon ab, wer sie finanziert und kontrolliert.
- DeFi-Kredit-Einkünfte: Eine Rendite, die von Kreditnehmern oder Protokollaktivitäten stammen kann, nachdem der Halter Vermögenswerte in eine separate Transaktion eingebracht hat.
- RWA-Einkünfte: Zahlungen aus einem tokenisierten Anspruch auf einen Vermögenswert, etwa einen Fonds mit kurzfristigen Staatsanleihen,而非 aus dem Besitz des Zahlungs-Stablecoins selbst.
Dies sind keine austauschbaren Risikoexpositionen. Ein Stablecoin kann für eine Zahlung verwendet werden, ohne dass der Halter ihn anderweitig einsetzt. Kreditvergabe kann Smart-Contract-, Kreditnehmer- und Liquiditätsrisiken beinhalten. Ein tokenisierter Fonds kann Eignungs-, Verwahr- und Rücknahmebedingungen haben, die an ein separates Finanzprodukt gebunden sind. Ein angegebener prozentualer Ertrag erklärt nicht, welches dieser Risiken ihn hervorgebracht hat.
Die politische Konsequenz ist eine klarere Grenze zwischen einem Zahlungsmittel und einem Anlageprodukt. Für einen Halter kann diese Grenze die Produktwahl verständlicher machen – aber nur, wenn Anbieter darlegen, woher Erträge stammen und was mit dem zugrunde liegenden Anspruch geschieht.
Wie könnten die Regeln DeFi beeinflussen?
DeFi-Protokolle verwenden Stablecoins häufig als den Vermögenswert, der in einen Kreditmarkt oder Liquiditätspool eingezahlt wird. Eine Beschränkung der emittentengezahlten Rendite verbietet diese Nutzung nicht notwendigerweise: Eine Kreditrendite kann daraus entstehen, dass Kreditnehmer für Kapital zahlen, und nicht daraus, dass ein Emittent Menschen fürs Halten seines Tokens bezahlt.
Aber die Grenze kann den Vertrieb verändern. Ein Emittent könnte Einschränkungen bei der Bewerbung einer Partnervereinbarung erfahren, die eine Halterbelohnung unter einem anderen Namen liefert. Ein Protokoll, das unabhängig von einem Emittenten operates, kann einen anderen Fall darstellen als eines, dessen Belohnungen durch eine Emittentenvereinbarung finanziert werden. In Kanada machen die geplanten Einkommensbeteiligungsbeschränkungen diese Beziehung von Anfang an prüfenswert. In den USA hinterlässt der fallweise Ansatz des OCC Unternehmen dieselbe Notwendigkeit, die Beziehung zu dokumentieren, auch wenn der Rechtsweg unterschiedlich ist.
Ein mögliches Ergebnis ist eine sichtbarere Trennung zwischen dem Stablecoin und der Aktivität, die Einkommen erzeugt: Nutzer erwerben einen Zahlungs-Token und entscheiden dann, ob sie eine Kredit- oder Liquiditätsposition eingehen. Diese Trennung würde DeFi-Renditen nicht sicher machen. Sie würde die Quelle der Rendite – und den Punkt, an dem ein Nutzer zusätzliche Risiken eingeht – expliziter machen. Dies ist eine mögliche Marktreaktion, keine Anforderung, dass jedes Protokoll dasselbe Design annimmt.
Welche potenziellen Auswirkungen gibt es auf tokenisierte reale Vermögenswerte?
Tokenisierte reale Vermögenswerte, oder RWAs, bieten einen weiteren Weg zu Einkünften. Ein Token, der einen Anteil an einem Geldmarktfonds oder einem anderen Vermögenswert repräsentiert, ist nicht derselbe Anspruch wie ein durch Reserven gedeckter Zahlungs-Stablecoin. Der Fonds-Token kann Einkünfte ausschütten, die durch Vermögenswerte erzielt werden, die er besitzt; der Stablecoin dient als Zahlungs- oder Abwicklungsmittel.
Wenn Emittenten Reserveeinkünfte nicht in einen Haltervorteil umwandeln können, könnten Unternehmen, die Renditen anbieten möchten, die Produkte getrennt halten: ein Zahlungs-Stablecoin für Übertragungen und ein regulierter Anlageanspruch für Einkünfte. Das könnte Zahlungs-Tokens dazu ermutigen, als Abwicklungsassets für RWA-Transaktionen zu fungieren. Es könnte auch die Prüfung von Produkten verschärfen, die sich als Zahlungs-Stablecoins bezeichnen, während sie Renditen versprechen, denen einer Anlage ähneln.
Die Unterscheidung bringt operationelle Kosten mit sich. Der Wechsel von einem Stablecoin in ein RWA-Produkt kann Eignungsprüfungen, Zeichnungen, Verwahrvereinbarungen und separate Rücknahmeprozesse erfordern. Sie gibt Haltern auch eine präzisere Frage an die Hand: Steht mir die Rücknahme eines Zahlungs-Tokens zu, oder besitze ich einen Anteil an einem Vermögenswert, der im Wert steigen oder fallen kann?
Der politische Bruch, den man beobachten sollte
Kanadas Vorschlag und der US GENIUS Act teilen einen Ausgangspunkt: Ein Zahlungs-Stablecoin sollte nicht allein deshalb zu einem verzinslichen Produkt werden, weil seine Reserven Einkünfte erzielen können. Sie unterscheiden sich darin, wie direkt sie Zahlungen adressieren, die über andere Unternehmen geleitet werden. Kanadas Entwurf versucht, bestimmte Einkommensbeteiligungspfade zu schließen; die USA haben die Emittentenrendite verboten und die Behandlung von Drittprogrammen den Tatsachen und der Aufsicht überlassen. Für DeFi und RWAs ist die Frage nicht, ob Einkünfte verschwinden. Sie lautet, ob Unternehmen nachweisen können, dass Einkünfte aus einer separaten Aktivität oder einem separaten Vermögenswert stammen und nicht aus einer emittentengestützten Belohnung für das Halten eines Zahlungs-Tokens. Die nächsten zu beobachtenden Veränderungen sind der endgültige kanadische Text, wie US-Aufsichtsbehörden bestimmte Partnerprogramme behandeln und wie Anbieter diese Unterscheidung Haltern erklären.
